【资讯】猎头电话又多了:创新药这次反弹,可能不只是昙花一现

过去几周

市场上出现了一个很有意思的现象

一边是前期最拥挤的科技股、AI算力股出现回调

另一边是沉寂已久的创新药突然活跃起来

港股创新药大幅反弹，A股医药板块久违放量

朋友圈里医药人也开始感受到一些微妙变化

猎头电话明显多了，核心岗位重新开始出价

部分跳槽机会又出现了20%—30%的涨薪空间

于是问题来了

这一次创新药的反弹

到底只是资金从科技股临时撤退后的“高低切”

还是中国创新药行业真的到了趋势改变的拐点？

我的判断是

短期看，它当然有交易性反弹的成分

但中期看，这轮反弹和过去几次不太一样

过去创新药上涨，更多是靠“讲故事”“等政策”“等BD”

而这一次

政策支付端、资本市场、产业出海、公司盈利和人才市场，正在同时出现边际改善

它还不能简单定义为全面反转

但至少说明行业已经从“估值压缩期”

进入“重新定价期”

为什么是现在？科技股回调给了资金一个切换窗口

这一轮创新药反弹，不能脱离美股科技股的背景来看

过去两年，全球资金最拥挤的方向是AI、半导体、算力基础设施和大型科技公司。只要市场相信AI资本开支会继续加速，资金就愿意给这些公司非常高的估值。但任何高景气赛道，一旦估值、持仓和预期都走到很高的位置，稍微有一点风吹草动，就会触发获利了结

近期美股科技股已经出现明显分化。MarketWatch在7月初提到，标普500信息技术板块中超过三分之二的股票已经较52周高点回落20%以上，部分半导体和AI相关公司回调幅度更明显。这个信号说明，AI主线并没有结束，但短期确实出现了交易拥挤后的降温。(MarketWatch)

当资金从高估值、高拥挤度的科技板块流出时，它通常会寻找三个方向：第一，估值足够低；第二，基本面有边际改善；第三，政策或产业催化足够强。创新药刚好同时满足这三个条件

从全球视角看，美股生物科技在2026年并不弱。国内媒体统计称，XBI等美股生物科技资产在2025年和2026年已有连续修复，而A股、港股医药此前长期低迷，中外估值裂口被拉大。(SFCCN) 因此，这一次创新药上涨，表面上是医药板块反弹，本质上是全球资金在高估值科技和低估值医药之间重新寻找性价比

港股创新药这一轮弹性更大，是因为它过去跌得更深

过去几年，港股18A公司承受了多重压力：融资环境收紧、医保谈判降价预期、商业化不达预期、同质化管线竞争、全球利率高位压制远期现金流估值。很多公司从上市时的“平台型公司”估值，跌成了“单产品折现”甚至“现金折价”估值

所以，当政策端出现明确变化时，港股创新药的弹性会比A股更大。6月29日，A股和港股医药板块同步爆发，21世纪经济报道提到，申万医药生物指数当日大涨近6%，港股恒生生物科技指数飙升逾7%，荣昌生物、药明生物、信达生物等港股医药公司涨幅明显。(SFCCN)

这类反弹当然有情绪因素，但不能简单看成“炒作”。因为港股创新药的核心矛盾一直不是“有没有创新”，而是“创新能不能变现”。过去市场担心的是：药做出来后，要么进医保被大幅压价，要么不进医保就难以放量。现在商保创新药目录的落地，等于在基本医保之外，给高价值、高价格创新药开了一条新的支付想象空间

^{图片为美国生科ETF-SPDR(ARCA:XBI) 今年以来的走势}

商保创新药目录，不只是多了一个目录

这一次政策变化里，最值得重视的是商业健康保险创新药品目录

过去创新药企业最痛苦的地方，是中国拥有巨大的患者基数和临床需求，但支付体系长期以基本医保为核心。基本医保的定位是“保基本”，基金承受能力有限，天然不可能为所有高价格、前沿疗法充分买单。CAR-T、罕见病药物、阿尔茨海默病新药、部分肿瘤创新药，临床价值很高，但如果完全依赖医保支付，就很容易陷入“价格太高进不去，价格降太多企业难持续”的困境

商保创新药目录的意义，在于它第一次比较清晰地把一部分“创新程度高、临床价值大、患者获益显著、但超出基本医保保障范围”的药品，放到商业保险和多层次支付体系中去承接。国家医保局披露，首版商保创新药目录纳入19种药品，包括CAR-T等肿瘤治疗药品、罕见病治疗药品以及阿尔茨海默病治疗药品，并与基本医保形成互补。(National Health Security Administration)

更关键的是，这不是简单列一个清单

按照国家医保局文件，商保创新药目录内药品的挂网、配备原则上参照医保谈判药品执行；这些药品不由医保基金支付，也不计入医保定点医疗机构基本医保自费率指标和集采中选可替代品种监测范围；商业健康保险保障范围内的相关病例，还可以在审核评议后不纳入按病种付费范围。(National Health Security Administration)

这几句话非常重要。它解决的不只是“谁付钱”的问题，还包括医院敢不敢用、医生能不能开、医院考核是否受影响、商保产品如何设计、理赔和结算如何衔接等一系列现实问题

换句话说，商保目录真正改变的是创新药的“价值实现路径”

过去，创新药企业最怕的是产品获批后卡在医院准入和支付端。现在政策开始尝试建立“基本医保保基本，商业保险承接更高价值创新”的分层结构。这个结构一旦跑通，创新药估值的核心假设就会变化：市场不再只问“能不能进医保”，还会问“能不能进入商保目录、能不能带动商保产品、能不能形成更高价格体系下的真实支付”

市场对政策的反应之所以强，是因为这不是单点利好，而是组合拳

2025年7月，国家医保局、国家卫健委已经提出支持创新药高质量发展的若干措施，方向包括支持创新药进入医保目录和商保创新药目录、鼓励临床应用、提高多元支付能力等。国家医保局当时也明确提到，要推动形成“真支持创新、支持真创新、支持差异化创新”的格局。(National Health Security Administration)

到了2026年，政策进入执行阶段。国家医保局6月29日披露，2026年目录调整共收到申报信息818份，涉及药品通用名674个；通过基本医保目录初步形式审查的药品557个，通过商保创新药目录初审的药品54个。(National Health Security Administration)

这说明商保创新药目录不是一次性的政策姿态，而是正在进入常态化调整流程。对于企业而言，最重要的不是某一个药能不能立刻放量，而是规则开始变得可预期。创新药研发周期长、投入大，如果支付端没有可预期机制，资本就很难长期支持。现在政策至少给了行业一个方向：真正有临床价值、差异化明显、能解决未满足需求的创新药，未来不一定只能通过医保大幅降价来实现商业化

这对行业信心的修复，比单纯降准、降息或短期资金流入更重要

产业端也不再只是“故事阶段”

过去中国创新药经常被质疑：管线很多，但同质化严重；论文很多，但全球认可不足；临床推进很快，但商业化兑现有限

这个质疑并非没有道理。但最近两年，情况确实在发生变化

一方面，中国创新药的license-out交易越来越多，而且买方不再只是区域性公司，而是越来越多全球大型药企。另一方面，一些创新药公司开始通过授权收入、产品销售和成本控制接近盈亏平衡。公开报道中已经能看到，部分公司通过海外授权确认大额收入，一些头部创新药公司也从过去的持续亏损，逐步走向亏损收窄甚至盈利拐点。(TMTPost)

这背后反映的是产业逻辑变化：过去中国创新药的核心叙事是“我有管线”；现在更重要的是“我的管线能不能被全球大药企认可，能不能形成现金流，能不能在中国支付体系中跑通”

所以，资本市场这次重新给创新药定价，并不是完全没有基本面基础。它只是把过去被过度悲观压低的预期，重新拉回到一个更合理的位置

除了股价，人才市场也是观察行业周期的一个重要指标

最近不少医药从业者应该都有类似感受：猎头电话比去年多了，尤其是BD、临床开发、注册、CMC、国际化、生产质量体系、商业化准入等岗位，机会明显增多。一些岗位跳槽涨幅重新回到20%—30%的区间

这个现象很值得关注。因为企业招聘不会比股价更早反映情绪，但往往比财报更早反映经营预期。公司愿意重新打开headcount，说明管理层至少对未来12—24个月的管线推进、融资节奏、BD交易或商业化放量有一定信心

当然，这不是说医药行业重新进入了“人人涨薪、遍地offer”的时代。恰恰相反，这次人才回暖是结构性的。普通岗位仍然竞争激烈，重复性岗位仍然承压，平台型公司仍然会控制成本。但对真正稀缺的人才，特别是能连接技术、申报、生产、质量和全球化的人才，市场正在重新出价

这和创新药板块的走势是一致的：不是所有公司都反转，而是真正有产品、有BD、有现金流、有全球化能力的公司，率先被重新定价

所以，这到底是反弹还是反转？

我倾向于给出一个中间判断：这不是简单的昙花一现，但也还不是可以闭眼乐观的全面反转

说它不是昙花一现，是因为这轮上涨背后确实有几条中期逻辑支撑

第一，科技股回调给了低估值板块资金切换的窗口

第二，港股创新药前期跌幅足够深，估值修复空间客观存在

第三，商保创新药目录改变了市场对支付端的预期

第四，中国创新药出海和BD交易正在从故事走向现金流

第五，人才市场开始出现结构性回暖，说明企业端预期在改善

但说它还不是全面反转，是因为真正的趋势反转需要更多验证

第一，商保目录能否真正带来支付增量，还要看保险公司产品设计、医院端结算、患者理赔体验和地方执行

第二，创新药公司能否持续改善利润表，还要看产品销售、费用控制和授权收入能否持续

第三，BD交易能否从个别爆款扩散到更多平台和靶点，还要看全球药企对中国资产的长期采购意愿

第四，港股创新药如果只是估值修复，没有业绩跟上，后面仍然会剧烈波动

第五，行业内部会继续分化，真正受益的是高临床价值、差异化管线和全球化能力强的公司，而不是所有“带创新药三个字”的公司

因此，与其问“是不是牛市来了”，不如问“创新药的定价逻辑是不是变了”

我认为答案是：正在变

过去市场给中国创新药的折扣，主要来自三点：支付不确定、商业化不确定、全球认可不确定。现在这三点都没有完全解决，但都出现了边际改善。商保目录改善支付预期，license-out改善全球认可，部分公司接近盈利改善商业化预期。只要这三条线继续往前走，创新药就不再只是周期性反弹，而有机会进入一个更长的重估周期

对投资者来说，这可能意味着创新药不能再简单用“政策压制”“融资困难”“烧钱公司”来一刀切定价

对企业来说，这意味着未来竞争会更加残酷。政策支持的是“真创新”和“差异化创新”，不是换个靶点、换个适应症、换个剂型就能融资的伪创新。商保目录如果真的跑通，临床价值、药物经济学、真实世界证据、患者获益和支付设计，都会变得比以前更重要

对从业者来说，这可能是一个新的窗口期。过去两年行业收缩，很多人感到迷茫；但每一轮行业周期底部，真正有复合能力的人才都会被重新发现。未来医药行业最吃香的人，不一定是单点技术最深的人，而是能把研发、工艺、注册、临床价值、成本和商业化串起来的人

尤其是在创新药进入全球竞争后，中国药企需要的不只是科学家，也需要懂CMC、懂质量体系、懂国际申报、懂供应链、懂BD交易和懂产品生命周期管理的人。换句话说，行业正在从“资本驱动的研发扩张”，进入“产业驱动的价值兑现”

这对很多医药人来说，可能比股价反弹更重要

创新药最差的时候，可能正在过去

创新药过去几年很难。二级市场跌，一级融资冷，医保谈判压力大，企业裁员，岗位收缩，很多公司从“改变世界”重新回到“活下去”

但一个行业真正走向成熟，往往就是从泡沫破裂之后开始的。泡沫退去后，伪创新会被淘汰，低质量管线会被砍掉，资本会更谨慎，企业会更重视现金流和全球竞争力。留下来的公司，反而可能更健康

所以，这一轮创新药反弹，短期当然会有波动，甚至不排除涨多了以后再次回调。但如果我们把时间拉长一点看，它更像是行业从极度悲观中走出来的第一阶段：政策底已经出现，估值底正在被确认，产业底开始改善，人才市场也在回暖

创新药不会因为一次政策就立刻进入黄金时代，但它也不再是过去几年那个被市场系统性抛弃的板块

真正的趋势改变，往往不是某一天指数大涨开始的，而是从一系列细微信号同时出现开始的：资金愿意回来，政策开始给空间，企业重新招聘，猎头重新打电话，真正有价值的岗位重新涨薪

这一次，创新药至少已经具备了这些信号

至于最终是反弹还是反转，答案不在K线里，而在未来几个季度的三张表里：公司的利润表、医院和商保的支付表，以及医药人才市场的offer表