来源：悉见Alpha

各位主业搬砖，副业操盘的云股东，大家好。

最近主编“悉见Alpha”对中国 27家 医疗（IVD相关）上市重点企业（我感兴趣的），利用AI-coding的方式撰写了“悉见AI”进行了深度分析和扫描。

悉见AI上线："左脑+右脑" 的数据分析

虽然对这个行业的情况早有预判，从市面越来越清淡的投资和身边待业朋友的增多，这也并非危言耸听。

但拿到结果，才发现IVD行业比想象的更惨。

2025年的中国IVD行业年报，几乎是一份"幸存者偏差"的反面教材。从营收规模超过300亿元的迈瑞医疗，到年收入不足2亿元的睿昂基因，没有一家公司能在集采与医保控费的双重压力下全身而退，政策的镰刀几乎毫无差别的割到了全部的IVD公司。

但差异在于：有些企业在主动"深蹲"蓄力，有些在被动"失血"求存，一个泳池里，有人在裸泳，有人在仰泳。

这是一场行业级别的压力测试，答案已经写在年报里。当我用AI-coding对这些公司财务数据进行扫描后，AI比我们更加冷静客观的去做出了预判（调侃）

我说：我们不去看那些枯燥的数据，你先帮忙算算我下次跳槽应该去哪家？

AI说：轻松点，先给你两张全景图预测，我的分析仅为博取一乐，我是一款 AI 工具，其回答未必正确无误。

1. 谁还在为明天充值？

这张图横轴是研发投入力度（对未来下注），纵轴是当期净利润率（今天赚钱的能力）。

落在右上角"领跑者"的是既有钱又愿意投资未来的公司，落在左下角"困境者"的是既在失血又砍研发的——双杀。

研发跳槽优选 Top 5

第一名，新产业生物。净利润率35.4%，全行业最高，且研发费用还在正增长（+5.3%）。在行业全面收缩的背景下，新产业既没裁员（管理费+1.3%），也没砍研发，所有费用项都在微涨。MAGLUMI X10和Biossays C10流水线的技术壁垒构成了实实在在的定价权。跟着这种公司吃饭，不愁。

第二名，迈瑞医疗。300亿体量级的企业，净利润率24.4%，研发仅微降2.4%——这更像是效率优化而非战略收缩。海外收入占比首次突破53%，公司在全球40多个国家有本地化布局。

行业下行期，大厂的大船虽然转身慢，但抗风浪能力是最强的。

第三名，鱼跃医疗。净利润率18.6%，研发逆势增长4.3%，CGM业务翻倍增长。销售费用激增29.5%说明公司在打硬仗——能打硬仗的公司通常不差钱，而且敢于在行业下行期加码营销，说明管理层对产品力有信心。

第四名，诺禾致源。全行业研发增速最高（+21.7%），7.6%的净利润率不算高，但公司海外收入占比约40%，天然免疫于国内集采。从基因测序服务商向多组学整合解决方案提供商转型的方向清晰，是少数"有理由加码研发"的案例。

第五名，浩欧博。不到4亿营收的小公司，利润率5.8%，研发微增3.2%。体量虽小但活得稳，既没疯狂扩张也没恐慌收缩，管理层没乱花钱。小而美的典范——前提是你能接受小公司的平台天花板。

金主爸爸拯救/被收购命运 Top 5

第一名，达安基因。净利润率-98.2%——这个数字的意思是，公司赚100块营收几乎全部亏掉，净利润几乎等于营收归零。营收降11.2%、研发砍17.4%，管理费还在涨7.3%。

"IVD全产业链供应商"转型"大健康综合服务商"的战略听着很美，就看你信不信，新业务尚处襁褓期，老业务不断失血。这是一家背靠政府，但仍然在"吊着一口气"的公司。

第二名，东方生物。净利润率-60.5%，营收增长14.4%但亏掉六成收入——营收涨越多亏越多。研发砍20.5%，海外收入虽有增长但占比未披露。

后疫情时代的转型故事讲了三年，至今还没讲通。

第三名，热景生物。营收降20.6%、净利润率-53.4%、研发微降2.3%，各项指标都在加速恶化。体量仅4亿，亏损超过一半，行业内卷到这种体量的公司，要么被收购要么退市，没有第三条路，但二级市场非常热闹。

第四名，科华生物。净利润率-44.6%，自产和代理产品几乎五五开的分结构在集采面前毫无防御力。集采中标后的价格重塑效应2025年集中暴雷，亏损7.32亿元。公司在财务上已经失血，研发还在降4.6%——没有产品储备的翻身仗很难打赢。

第五名，迪瑞医疗。营收降17.4%、亏损率30.5%，管理费还在逆势涨8.1%。节流都做不到，谈何开源？

这种"亏钱但管理层还不肯瘦身"的公司，是收购方不想碰的类型，还爆出了既往财务和内控问题，已经被*st。

2. 谁是"精简后方打前线"，谁是"机构臃肿缩市场"？

这张图横轴是销售费用增速（推广力度），纵轴是管理费用增速（组织人员调整方向）。落在右下角"精兵简政"的是最理想的——管理费在降（可能在裁员），但销售费还在涨（继续推产品）。落在左上角"组织扩张"的最危险——人在变多但业务推广在收。

销售跳槽优选 Top 5

第一名，圣湘生物。销售费增20.4%但管理费降12.4%，典型的"精简后方、猛攻前线"模式。收购中山海济带来的生长激素业务（营收2.4亿、净利润0.97亿，同增120%）提供了第二增长曲线，海外营收增速超60%。管理层在打一场有策略的仗，这种公司值得跟。

第二名，诺禾致源。同样的"精兵简政"——销售费+9.2%、管理费-8.2%。约40%的收入来自海外，对国内政策具有天然免疫。管理者很清楚"钱应该花在哪"，而不是撒胡椒面。

第三名，博晖创新。管理费砍26.1%，销售费还涨8.7%——虽然净利润亏损，但管理层至少方向是对的。检验检测业务受集采和HPV降价冲击（收入萎缩27.96%），但生物制品板块（人血白蛋白、静注人免疫球蛋白）贡献了70.5%的营收。公司在产品线上做取舍的姿态值得认可。

第四名，鱼跃医疗。销售费+29.5%、管理费+11.0%，双涨模式但属于有理由的涨——CGM翻倍增长需要投入。双涨不可怕，可怕的是涨了没结果。鱼跃的问题在于外销毛利率仅37.81%远低于内销的52.81%，盈利质量有待验证。

第五名，浩欧博。管理费-4.4%、销售费+2.5%，小公司精打细算的典范。什么都不冒进，什么都不落下，适合求稳的职业选择。

下一波优化 Top 5

第一名，万孚生物。销售费-3.6%、管理费+34.7%。营收降31.9%，业务在全面收缩，但管理费暴涨超三分之一。人越来越多、活越来越少，这种"减收不减人"的结构是最危险的信号——公司要么在养闲人，要么管理层在抵抗裁员。

第二名，迈克生物。销售费+5.8%、管理费+33.0%。营收降14.8%已由盈转亏，管理费飙33%——即便按行业惯例把财务费用算进来理解，这种费用涨幅也完全不合理。自主产品收入占比从75%提升至80.4%是唯一的亮点，但被费用端的增长完全抵消。

第三名，安图生物。研发砍24.2%的同时管理费涨14.4%、销售费涨10.8%。砍技术的钱养了行政和销售——这不是一个能赢的战略。研发费用率从约18%降至13.1%，与"测序、质谱、AI"的战略方向之间存在明显的张力。一个在集采压力下选择了"砍未来保现在"的企业，很难让人放心。

第四名，凯普生物。销售费-36.0%——砍了超过三分之一。这意味着HPV集采后公司基本放弃了大规模市场推广。27家第三方实验室和潮州凯普康和医院全部处于亏损状态，固定成本刚性。一个连销售都不做了的公司，离卖身还有多远？

第五名，睿昂基因。销售费-34.6%，营收降26.8%。在肿瘤伴随诊断这个竞争激烈的赛道上撤火，等于主动认输。公司选择"收缩销售、坚守研发"（研发费用率29.9%），逻辑上说得通——但自产试剂收入下滑、检测服务尚未形成规模，这意味着未来1-2年公司可能仍处于"投入期"与"收获期"之间的真空地带。问题是，实控人都已经被拘留的公司，还能在市场活多久？

3. 终极选择

整体来看，圣湘生物和诺禾致源是唯二在"未来值得下注"和"当下效率最优"两个维度上都表现突出的公司。前者靠并购生长激素打开了第二空间，后者靠海外占比免疫了国内政策，路径不同但逻辑自洽。

迈瑞是"永远的大厂选择"——薪资稳定、品牌响亮、抗风险能力强，但300亿体量下的成长性有限，晋升空间也不如小公司。

新产业是"闷声发财型"——全行业利润率最高的金主，但风格保守，爆发性增长的概率不大。

而安图生物是最值得警惕的一家。一个在砍研发（-24.2%）的同时管理费还在涨14.4%的企业，无论从哪个角度看都不太对劲。

如果非要用一句话总结：圣湘在打仗，浩欧博在过日子，安图在河南迷路。

以下是正文

一、传统IVD：七家头部企业的"集体深蹲"

传统IVD赛道——化学发光、生化、凝血——是集采冲击最直接的战场。

七家核心企业的2025年数据勾勒出一幅清晰的图景：

营收全面承压，利润降幅普遍大于营收降幅，费用刚性成为共同痛点。

迈瑞医疗作为行业龙头，年报信号最具代表性。

营收下滑9.4%至332.8亿元，归母净利润骤降30.3%至81.4亿元。利润降幅是收入降幅的三倍，这不是成本失控——营业成本仅下降2.5%，毛利率基本稳定在60.3%——而是费用端维持了远超收入降速的刚性。销售费用仅降2.6%，研发费用仅降2.4%，管理费用仅降3.1%。

迈瑞没有选择"断臂求生"，而是维持研发和销售投入强度，为国内业务的"以价换量"争取时间窗口。海外收入占比首次突破53%、同比增长7.4%，为这场转型提供了缓冲垫。

新产业生物的处境更为微妙。

营收微增0.9%至45.77亿元，但归母净利润下滑11.4%。营业成本增速（+11.1%）远超营收增速，直接侵蚀了毛利率。销售费用增长3.1%，研发费用增长5.3%，公司并未因利润压力而收缩战略投入。MAGLUMI X10旗舰发光仪、Biossays C10流水线、小分子夹心法技术的75.36%收入增速，构成了公司对抗集采降价的"技术护城河"。

但国内免疫诊断市场2025年已同比下降20%，新产业的转型窗口正在收窄。

 二、ICL与综合服务：从"跑马圈地"到"精耕细作"

三、肿瘤IVD：合规红利的"冰火两重天"

 四、感染IVD：后疫情时代的"集体阵痛"

 五、家用/POCT与科技服务：各自的"投入换空间"

 六、出海全景：谁在"真出海"，谁在"喊口号"？

七、研发投入全景：集体收缩中的少数逆行者

八、战略的"趋同"与含金量拆解

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来源：悉见Alpha